150亿美元（约合21.672万亿韩元）链上“金库”持续扩张……RWA循环能否在2026年改变DeFi格局？

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2025年加密市场：在悖论中前行

2025年的加密市场正运行在“最好也是最坏的一年”这一悖论之中。有分析指出，虽然价格表现不及预期，但市场结构和投资者认知却日趋成熟。特别是，围绕以太坊的基础设施升级、现实世界资产上链、以及与传统资本市场的融合，预计将推动2026年后的市场格局发生重大变革。

理性构建与价格滞后的认知失调

加密分析师迈克·伊波利托评价2025年的市场是“投资情绪冰封，但从‘理性’角度看却是最具意义的一年”。他指出，在投机热潮退去后，以基本面为中心的价值评估开始站稳脚跟，而此过程中大量项目被“错误定价”并遭冷遇，导致了投资者的困惑加剧。

伊波利托将2025年形容为“个人经历过的最好也是最坏的一年”。尽管部分大型代币创下历史新高，但这难以被视为典型的牛市。他认为：“以太坊和Solana在技术上虽然创下新高，但从完整的市场周期来看，很难称之为‘有意义’的牛市。”

他关注的焦点在于“认知失调”。监管与基础设施正朝着清晰的方向进行合理化建设，价格却反而下跌或停滞不前。他表示：“受监管的资本流入渠道正在打开，市场结构也日趋精密，但仅看价格图表却像处于寒冰期。对投资者而言，这种背离带来了巨大的心理压力。”

市场迈向成熟曲线

分析认为，在这种悖论之下，市场正逐渐沿着成熟曲线发展。伊波利托强调，加密市场“终于开始遵循可预测的‘成熟曲线’”，当下更应关注结构性演进而非短期价格。

从市场视角看，最大的变化是估值方式。过去周期由“叙事和投机”驱动，而2025年之后，“现金流、收益结构、可持续性”等与传统资产类似的衡量标准正被正式应用。伊波利托预测：“从投机中心转向基本面中心，将是持续到2026年的主题。”

问题在于，在此过程中，许多优质项目在市场上被“严重折价”。事实上，不少项目实际使用量、手续费收入、链上指标表现良好，但价格相较于过去的泡沫时期却未能恢复。他诊断称：“大量优秀项目明显被错误定价，这种偏离将继续使投资者感到困惑。”

新流入人口缺失与市场整合期

另一个特点是新增流入人口的缺失。伊波利托指出：“2025年几乎看不到新的加密‘入学新生’，目前的市场参与者大多是经历过三年以上市场的人。”分析认为，即使价格上涨，新投资者流入也有限，因此很难重现过去那种依赖“跟风涌入资金”的牛市。

他将现在的加密市场比作“Web2世界的2001年末至2002年初”。他解释说，这是过度乐观和基础设施先行爆发之后，只有幸存下来的企业和协议才能迎来下一个增长期的阶段。他表示：“未来几年，并购与重组等‘整合’将成为核心关键词。未来三年，生存本身即是胜利。”

建设者战略的转变

对建设者而言，战略转变势在必行。伊波利托建议：“建设者的战略只有两种：要么在所属类别中占据压倒性第一成为‘整合者’，要么以被收购为目标。”他解释道，单纯依赖代币价格上涨的模式将逐渐失去立足之地，业务本身的可持续性和“退出路径”变得更为重要。

以太坊Layer1与zkEVM技术的展望

伊波利托中长期看好以太坊Layer1的地位强化。他评价道：“到2026年左右，以太坊Layer1协议将占据比现在更为‘正确的位置’，在技术和生态系统两方面均有巨大成长空间。”

他特别强调了zkEVM技术，认为“其实用阶段的到来速度远超行业共识”。这项技术被视为能大幅提升以太坊可扩展性和区块处理速度，并可能重新定义Layer2与Layer1之间边界的技术转折点。

尽管如此，他也指出，即使在以太坊生态内部，围绕“是直接在L1上构建，还是基于L2”的信息不断变化，令开发者和企业感到困惑。但他强调：“尽管过去几年犯了许多错误，但最终以太坊已确立其赢家地位。未来几年，主链的性能和影响力将相当强劲。”

现实世界资产上链与DeFi再起跳

伊波利托最为强调的主题是“现实世界资产的上链”。他预测：“将在2026年正式崛起的趋势之一便是RWA循环。”这意味着将国债、公司债、房地产、上市公司股票等传统金融资产作为链上抵押品，进行杠杆/收益策略循环的结构将大规模实现。

尽管RWA上链仍存在法律监管、托管、预言机、KYC等各种难题，但正因这是门槛较高的领域，先发优势也更大。他展望道：“将现实资产引入链上的过程挑战众多，但一旦结构确立，最大的资本流将涌向那里。”

DeFi市场也有望借助RWA的流入实现再次腾飞。伊波利托预计链上收益率产品和信用协议将重新受到关注，并特别将金库和信贷基金市场视为下一个增长轴。他预测链上金库市场规模可能从目前的约500亿美元增长到明年年底的1500亿美元左右，但增长将是稳健而非爆发性的。

他以Morpho协议为例，评价其开创的模块化基础设施架构是最适合金库增长的架构。这种可将策略、风险、抵押结构按模块分离的设计，与RWA及信贷产品非常匹配。

此外，他认为正在向链上转移的稳定币资本持续寻求稳定收益，吸收此需求的信贷基金将快速增长。他分析道：“许多面临收益率压力的风投机构将在明年推出信贷基金，传统风投与DeFi之间的界限将逐渐模糊。”

与传统市场的融合及投资者关系演变

伊波利托将2026年视为传统股市与加密市场正式开始融合的时点。他列举了“股票永续合约”等新型衍生品作为象征性案例。一旦在链上以永续合约形式交易传统股票的结构正式商业化，预计两个市场之间的资金与策略交流将急剧增加。

在此过程中，投资者关系的重要性预计将大幅提升。他解释道：“从发行上市代币或股票等公开交易工具的那一刻起，创业团队就需要同时管理‘业务/产品’和‘金融产品’两方面。”传统上市公司的IR实践，如向社区和市场提供信息、公开财务业绩和风险因素等，将被移植到加密领域。

事实上，一些企业正更多地通过自家社交渠道直接解释新产品和战略。伊波利托预测：“加密企业将越来越多地借鉴股票市场的原则，精心打磨以社交媒体为中心的IR策略。”

会计标准争议与双重结构可持续性质疑

随着加密行业成熟，关于会计处理标准的争论预计也将加剧。伊波利托认为，最终需要由民间和行业首先制定市场可接受的“事实上的标准”。

他尤其对同时运营代币和股权的双重结构的可持续性持怀疑态度。他警告称：“绝大多数双重结构在现实中难以成立”，未来这种结构可能在投资者中产生负面认知。代币持有者难以主张经济权利，非上市股权普通投资者又无法接触，可能导致利益冲突反复出现。

他表示：“相反，只存在一种明确工具的项目长期来看可能更具吸引力。投资者将逐渐对结合了自身无法接触的股权的代币失去兴趣。”

收益视角转变与长期量子计算风险

市场对收益的看法也在改变。伊波利托指出：“未来收益的叙事将向‘可持续性与质量’而非‘规模’进化，并非所有收入都具有同等价值。”这意味着仅在链上活动过热时才激增的顺周期型、一次性收益，将被赋予越来越低的估值倍数。

他预计，投资者将不再对过度与市场周期联动的收入给予慷慨估值，而像长期订阅、重复手续费、实物资产基础收益这样对经济波动较不敏感的模式将获得更高评价。DeFi协议、基础设施项目、RWA平台都需要据此重新设计商业模式。

长期风险方面提到了量子计算。伊波利托预测，实用阶段的量子计算机开始对比特币安全构成真正有意义的威胁的时间点大约在2032年左右。虽然目前尚有足够时间，但警告称已逐渐接近需要制定现实应对方案而不仅是理论讨论的阶段。他预计到2030年代初，此议题将成为行业核心话题之一。

后泡沫时代的生存与重构

伊波利托将当前定义为“后泡沫时代”。由于核心任务已从短期利润转向为未来增长打下基础，那些只追逐短期盈利的团队和资金将自然淘汰，而拥有长期视角的建设者和项目将获得更多机会。

他表示：“现在我们才终于进入能够积累‘可持续股权价值’的环境。历史反复证明，市场终将回归那些熬过长期低迷期并构建了产品和基础设施的团队。”他进而将2026年定义为“多年来精心构思的想法真正得到验证或被抛弃的分界点”。

总而言之，伊波利托的诊断是：仅看价格，2025年的加密市场令人失望，但在结构和质量层面，它已进入为下一个周期进行重要调整的阶段。他将以太坊Layer1、现实资产上链、RWA驱动的DeFi、股市与加密市场的融合列为将持续至2026年的核心轴线，并强调“未来两三年是应聚焦于‘生存与重构’而非华丽的时期”。

正如他所言，当前加密市场正处于“坚持者方能抢占先机”的后泡沫阶段。价格虽显平静，但以太坊L1、zkEVM、RWA上链、DeFi、股票永续合约等下一周期的决胜关键已悄然铺就。问题在于，若不了解这复杂结构，即便面对“错误定价的优质资产”也将无能为力。唯有洞悉基本面、链上数据、DeFi结构与宏观周期的投资者，才能在2026年的重构局面中抓住真正的机遇。