稳定币发行商从Avalanche余额中获得的收益，已超过其链上经济总产出。

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发行方收入超过网络自身收益

在雪崩（Avalanche）生态系统中，一个显著的收入差距已经显现。根据 Avalanche 基金会的数据，仅在今年六月，稳定币发行方就从支持雪崩网络代币的储备金中获得了 690 万美元的收益。而在同一月份，该链上经济的名义总产品（Gross Chain Product）仅为 310 万美元——这是基金会自行定义的链上增加值指标，包含链上利润与交易手续费。发行方通过闲置储备金赚取的收益，比网络自身产生的收入还要多，而且这些收入完全没有回流到 AVAX 代币持有者手中。

从累计数据来看，差距更为惊人。发行方在雪崩网络上的终身收入已达 2.428 亿美元。相比之下，自 2024 年以来 C-Chain 上销毁的手续费仅为 2350 万美元，而这只是基金会估算的 9.548 亿美元终身链上产值的一小部分。手续费销毁也存在高度集中现象：最大的两家稳定币发行方占据了发行方总收入的约 96%，分别达到 1.732 亿美元和 5970 万美元。在手续费方面，雪崩网络将 C-Chain 上所有交易手续费（包括基础费和优先费）全部销毁，这一做法比以太坊的 EIP-1559 机制更为彻底——后者仅销毁基础费，而优先费则归验证者所有。然而，这种结构性优势仍不足以弥补价值捕获的差距。

此外，发行方的收入流比网络自身的产出更为稳定。发行方收益的峰值与谷值波动幅度仅为 2.1 倍，而雪崩网络链上产出的波动幅度高达 7.5 倍。储备金收益主要跟随更广泛的利率环境变化，而非链上活动的起伏，因此无论网络使用情况如何，其稳定性都更强。

拟议的解决方案与警示案例

基金会已识别出两个协议层面的杠杆。ACP-67 提案建议推出协议自有稳定币，以此直接为网络捕获储备金收益，而非让外部发行方独占。ACP-283 提案则允许通过验证者投票动态调整 C-Chain 的最低 Gas 价格，取代当前的静态设定，使验证者能够根据网络状况灵活应对。其逻辑在于，提高最低费用意味着单位活动将销毁更多 AVAX，从而增强网络自身的价值留存能力。

基金会的报告还以 Hyperliquid 作为实际案例，展示了协议自有收益捕获的实践及其局限性。Hyperliquid 推出了原生稳定币 USDH，旨在将储备金收益重新引导回自身生态系统。随后，在与 Coinbase 的协议中，交易所同意将 Hyperliquid 上的 USDC 视为平台内资产，并将约 90% 的储备收入返还给协议。最终，Hyperliquid 并未围绕 USDH 建立庞大的独立稳定币生态，而是迫使现有发行方直接分享经济收益。基金会将此作为例证，说明即使执行得当的协议稳定币，也可能不如与成熟发行方协商收益分成条款更具竞争力。基金会发布这一数据，使得其自身计划的简单版本变得复杂，这可以说是报告中最诚实的一部分。至于 ACP-67、ACP-283 或两者结合能否显著改变 AVAX 持有者的价值捕获平衡，仍是一个悬而未决的问题。所有引用的数字均为基金会估算。